Spis treści

• Wprowadzenie
• Czym jest program motywacyjny oparty na akcjach, taki jak opcje menedżerskie, opcje na akcje, warranty subskrypcyjne itp.?
• Analiza form uprawnień w programach motywacyjnych na GPW w 2021 r.
• Analiza beneficjentów programu motywacyjnego opcji na akcje na GPW
• Programy opcji na akcje – ujęcie pracodawcy i pracownika
• Jakie są możliwości rozliczenia programu menedżerskiego opcji na akcje?
• Wg jakich standardów sprawozdawczości wyceniać program opcji na akacje?
• Wartość godziwa programu opcji na akcje – model wyceny wg MSSF 2
• Jakie są klasyfikacje warunków nabycia uprawnień programu opcji na akcje?
  • Warunki związane ze świadczeniem usług
  • Rynkowe warunki związane z dokonaniami
  • Nierynkowe warunki związane z dokonaniami
• Wnioski

Wprowadzenie

Od kilkunastu lat w polskich spółkach akcyjnych regularnie rośnie popularność opcyjnych programów motywacyjnych. Programy tego typu najczęściej realizowane są w spółkach z branży gier komputerowych oraz biotechnologicznych. Są także stosowane w bankach (wypłata części wynagrodzenia odroczonego w postaci akcji banku) oraz w branży IT.

W dalszej części prezentujemy gruntowną analizę programów motywacyjnych istniejących w 140 największych polskich spółkach giełdowych. Badanie przeprowadziliśmy na podstawie analizy sprawozdań finansowych za rok 2021, uchwał i regulaminów ogólnie dostępnych oraz wycen dokonanych bezpośrednio przez nasze biuro. Analizie rynku programów motywacyjnych na GPW poddaliśmy 140 spółek z WIG20, mWIG40 oraz sWIG80. Zgodnie z badaniami firmy PwC w 2017 r. program motywacyjny oparty na akcjach posiadało prawie 31% spośród 140 największych polskich spółek z GPW. Natomiast według naszej analizy, w 2021 roku odsetek ten wynosił już ponad 36%, przy czym dla około 30% wycen powyższych programów dokonało nasze biuro aktuarialne.

W kolejnych częściach artykułu pochylimy się nad akcyjnymi programami motywacyjnymi obecnymi w powyższych spółkach w 2021 roku. Będzie to stanowiło swoisty przegląd najważniejszych cech programów.

Czym jest program motywacyjny oparty na akcjach, taki jak opcje menedżerskie, opcje na akcje, warranty subskrypcyjne itp.?

Standardowy program motywacyjny oparty na akcjach opiera się na założeniu, że uczestnicy  programu otrzymują uprawnienia do otrzymania w przyszłości akcji danej spółki, jednak pod warunkiem spełnienia ustalonych celów.

Zasady programu motywacyjnego zwykle reguluje uchwała Walnego Zgromadzenia Akcjonariuszy oraz zatwierdzany zazwyczaj przez Radę Nadzorczą regulamin. Dokumenty określają przede wszystkim terminy oraz warunki objęcia przez uczestników programu akcji. Ponadto regulacje te muszą precyzować formę przyznawanych uprawnień, tj. czy program opiera się o menedżerskie opcje na akcje, czy o warranty subskrypcyjne itp.

Zwykle osoby objęte programem motywacyjnym podpisują umowy uczestnictwa, a tym samym potwierdzają ustalenia programu. Umowy uczestnictwa mogą obejmować uprawnienia przyznawane w jednej lub wielu transzach. Dotyczy to sytuacji gdy przyznane akcje będą mogły zostać objęte w pewnej części w każdą kolejną rocznicę wprowadzenia programu.

Analiza form uprawnień w programach motywacyjnych na GPW w 2021 r.

Według naszego badania najpopularniejsze programy motywacyjne  / menedżerskie, to te w formie warrantów subskrypcyjnych. Są one związane z warunkowym podwyższeniem kapitału na akcje z nowej emisji. Nastąpi emisja takich akcji w przyszłości, jeśli tylko po pierwsze zostaną spełnione warunki nabycia uprawnień wymagane przez regulamin programu menedżerskiego opcji na akcje oraz po drugie, jeżeli beneficjenci rzeczywiście zdecydują się na nabycie tych akcji w ramach wykonania warrantów.

Przeanalizowaliśmy, że spośród 140 największych spółek z GPW (spółek z WIG20, mWIG40 i  sWIG80) posiadających program motywacyjny około 53% posiadało program oparty na warrantach.

Należy dodać, że możliwe formy uprawnień programu motywacyjnego to także:

• opcje na akcje własne spółki
• warranty subskrypcyjne
• akcje z odroczoną płatnością
• obligacje zamienne na akcje
• akcje fantomowe
• formy pokrewne akcjom fantomowym podlegające rozliczeniu pieniężnemu itp.

Analiza beneficjentów programu motywacyjnego opcji na akcje na GPW

Beneficjenci programów opcji na akcje to zazwyczaj osoby pełniące kluczowe stanowiska w spółce. Może to być na przykład: członek zarządu, dyrektor finansowy, menedżer itp. Rzadziej beneficjentami jest szersza kadra pracowników spółki.

Zgodnie z analizami przeprowadzonymi przez nasze biuro aktuarialne, w 2021 roku prawie 90% spółek ze 140 największych spółek z GPW, które posiadały programy motywacyjne oparte na akcjach, stosowało programy opcji na akcje szerzej niż tylko do zarządu. Natomiast tylko pojedyncze spółki kierowało program do szerokiej kadry (tzn. nie tylko do zarządu, dyrektorów i kluczowych pracowników).

Programy opcji na akcje – ujęcie pracodawcy i pracownika

Z perspektywy beneficjenta-pracownika atrakcyjność programu menedżerskiego opcji na akcje polega na tym, że objęcie akcji odbywa się zwykle po znacznie niższej niż cena rynkowa (często po bardzo niskiej cenie nominalnej). „Ceną” za taki przywilej jest na ogół związanie uczestnika programu motywacyjnego opcji na akcje ze spółką na wiele lat do przodu. Uczestnik musi zazwyczaj spełnić określone warunki lojalnościowe, polegające świadczeniu pracy/usług dla spółki w sposób ciągły przez kolejnych kilka lat oraz jakościowe (dbałość o wyniki spółki lub jej kurs giełdowy).

Przyjrzyjmy się ujęciu z drugiej strony, czyli od strony pracodawcy. Otóż pracodawca jest w stanie ograniczyć mobilność pracowniczą pośród kluczowych pracowników, a nawet dać dodatkowe bodźce do maksymalizowania wyników finansowych osobom, które na te efekty mają bardzo duży wpływ. Wynagrodzenia kluczowych pracowników są więc bezpośrednio powiązane z interesem właścicieli spółki.

Jakie są możliwości rozliczenia programu menedżerskiego opcji na akcje?

Sposób rozliczenia jest bardzo ważnym aspektem uprawnień programu motywacyjnego opcji na akcje. 

• Najczęściej mamy do czynienia z rozliczeniem kapitałowym. Ten sposób polega na faktycznych objęciu akcji przez beneficjentów, czyli poprzez wykonanie opcji na akcje. Tylko jedna z analizowanych przez nas spółek nie posiadała programu z kapitałowym rozliczeniem. Ten sposób rozliczenia jest często związany z klauzulą typu „Lock-up” polegającą na czasowym ograniczeniu możliwości zbycia akcji. Na przykład przez 24 miesiące po objęciu akcji nie mogą one być zbyte.
• Drugą metodą rozliczenia uprawnień jest sposób pieniężny. Jest to zdecydowanie rzadszy  wariant. Jedynie 16% spośród analizowanych przez nas spółek posiadało program menedżerski rozliczany pieniężnie. Natomiast w kilku spółkach jednocześnie istnieją obydwie metody. Beneficjenci programu mają możliwość wyboru rozliczenia lub istnieje więcej niż jeden programów równolegle. W programach z rozliczeniem pieniężnym beneficjenci mają np. szansę otrzymać premię gotówkową. Wysokość premii zależeć może m.in. od kursu akcji spółki – stąd używa się określenia „akcje fantomowe”.

Wg jakich standardów sprawozdawczości wyceniać program opcji na akacje?

Wycena programów motywacyjnych opartych na akcjach spółki podlega pod zapisy Międzynarodowego Standardu Sprawozdawczości Finansowej MSSF 2 „Płatności w formie akcji”. MSSF 2 precyzuje podejście do ustalania wartości godziwej przyznanych uprawnień, w tym np. definiuje „dzień przyznania”, który powinien być dniem wyceny programów rozliczanych kapitałowo. Ponadto MSSF 2 zawiera klasyfikację warunków nabycia przyznanych instrumentów.

Sprawdziliśmy na ile informacja o odpowiednim standardzie pojawia się w sprawozdaniach 140 największych spółek z GPW posiadających w 2021 roku aktywny program motywacyjny opcji na akcje. Okazało się, że około 80% sprawozdań precyzuje, że program był wyceniany i ujmowany w kosztach zgodnie z MSSF 2. Często  w sprawozdaniach spółek giełdowych dokładnie opisana jest konstrukcja i charakterystyka aktywnych programów menedżerskich.  Zdarza się jednak również, że w sprawozdaniach informacje na ten temat są zdawkowe.

Wartość godziwa programu opcji na akcje – model wyceny wg MSSF 2

Międzynarodowy Standard Sprawozdawczości Finansowej nr 2 (MSSF 2) wymaga w odniesieniu do określenia wartości godziwej uprawnień opcyjnego programu motywacyjnego zastosowania prawidłowego modelu wyceny opcji na akcje. Tylko w sprawozdaniach 43% analizowanych przez nas spółek, można znaleźć informację jaki model wyceny instrumentów pochodnych został użyty do oszacowania wartości godziwej. Najczęściej był to model F. Blacka, M. Scholesa i R. Mertona lub jego pochodne (33% spółek posiadających program).

Należy jednak wyraźnie podkreślić fakt, że model oparty o podejście Blacka, Scholesa i Mertona to coś zupełnie innego, niż równanie nazywane tymi samymi nazwiskami, a stosowane w specyficznych warunkach rynkowych w wycenie najprostszych opcji waniliowych. Bezwzględnie konieczne jest zawsze dopasowanie modelu do konkretnych warunków wyceny oraz weryfikacja założeń modelu. Istotne uwarunkowania to stochastyczna dynamika rynku oraz przepływy finansowe. Czujności i eksperckiego doświadczenia wymaga poprawne uwzględnienie dodatkowych czynników, takich jak:

• możliwość wczesnego wykonania
• większa liczba aktywów bazowych
• dywidendy
• rozwodnienie kapitału itp.

Nie mniej szczególnej uwagi wymaga analiza warunków typu rynkowego, a następnie przeprowadzenie skomplikowanych symulacji numerycznych. Z tego powodu model wyceny programu opcji na akcje bardzo często jest wspierany zaawansowanymi metodami numerycznymi z zakresu inżynierii finansowej. W sprawozdaniach 24% spółek posiadających program menedżerski odnotowaliśmy informację o wykorzystaniu metod numerycznych.

Jakie są klasyfikacje warunków nabycia uprawnień programu opcji na akcje?

MSSF 2 klasyfikuje warunki nabycia uprawnień w opcyjnych programach motywacyjnych w dwóch kategoriach. Wymienione są warunki:

• związane ze świadczeniem usług
• związane z wynikami (dokonaniami)

Natomiast te drugie dzieli się na:

1. rynkowe
2. nierynkowe

Warunki związane ze świadczeniem usług

Niemal wszystkie analizowane przez nasze biuro aktuarialne programy zawierały warunki tej kategorii. Zwykle od beneficjentów opcyjnego programu motywacyjnego wymaga się zachowania stosunku pracy lub świadczenia usług przez ustalony z góry czas (np. od 2 do 5 lat). Częstotliwość występowania takiego obostrzenia związana jest z podstawowym celem tworzenia programów motywacyjnych: zatrzymanie kluczowych pracowników. Nieraz jest to  jedyny warunek stawiany osobom uprawnionym do otrzymania benefitów z programu opcji na akcje, jednak na ogół połączony jest ona także z parametrem opisującym odpowiednio wysokie wyniki finansowe lub kurs akcji.

Rynkowe warunki związane z dokonaniami

Wśród analizowanych przez nas firm, rynkowe warunki nabycia uprawnień odnotowaliśmy w prawie 30% programów motywacyjnych opcji na akcje. Warunki tego typu opierają się o rynkowy kurs akcji spółki. Zazwyczaj wymagane jest osiągnięcie odpowiedniego wzrostu kursu akcji spółki: albo ustalony jest próg, który to kurs akcji musi przekroczyć w ustalonym okresie, albo stosowane jest ujęcie względnie np. w odniesieniu do pewnego indeksu giełdowego. Wówczas taki indeks nazywamy „benchmarkowym”. Przykładowe indeksy to m.in. WIG20, mWIG40 oraz sWIG80 lub indeks dla danego sektora gospodarki. W niektórych programach warunek rynkowy może polegać na konieczności osiągnięcia określonego w czasie i wartości wzrostu kursu akcji spółki większego niż wzrost indeksu „benchmarkowego”.

Nierynkowe warunki związane z dokonaniami

Kolejna grupa warunków to warunki nierynkowe, często związane z wynikami finansowymi takimi jak EBITDA, zysk netto itp. Inne wymagania to np. doprowadzenia do wejścia spółki na giełdę, do wyjścia ze spółki inwestora zewnętrznego, a nawet do redukcji emisji CO2. W niektórych przypadkach cele wyznaczane były bardzo indywidualne. Warunki nierynkowe stosowane są często. Nierynkowe warunki wystąpiły w 78% spośród analizowanych spółek posiadających program motywacyjny opcji na akcje. Warunki związane z wynikami finansowymi wystąpiły w 73% spółek, a innego typu warunki nierynkowe – w 22% (zdarzało się, że występowały obydwa).

Wnioski

• Na podstawie przeprowadzonej przez nas analizy możemy wyciągnąć wnioski, że wprowadzenie programu motywacyjnego opartego na akcjach spółki staje się coraz bardziej popularnym rozwiązaniem. W roku 2017 stosowało go około 31% ze 140 największych spółek z polskiej giełdy, natomiast w roku 2021 już około 36%.
• Programy motywacyjne opcji na akcje pomagają skutecznie realizować cele oraz bezpośrednio wiązać interesy pracowników z interesami pozostałych akcjonariuszy.
• Program płatności w formie akcji podlega wycenie zgodnie z MSSF 2, jeśli tylko spółka stosuje standardy międzynarodowe. Ze względu na zawiłe aspekty modelu wyceny oraz nietrywialne zagadnienie prawidłowego ujęcia kosztów programu w księgach, wycena programu motywacyjnego wymaga doświadczenia w pracy z MSSF 2 oraz gruntownej wiedzy teoretycznej do zastosowania zaawansowanych metod z obszaru inżynierii finansowej.
• Zgodnie z naszymi wnioskami, większość spółek wycenia programy motywacyjne w wyspecjalizowanych biurach aktuarialnych lub w działach aktuarialnych firm audytorskich.
• W roku 2021 na 140 największych spółek z GPW około 30% wycen programów motywacyjnych opcji na akcje sporządziło nasze biuro aktuarialne.